勒紧狂赌“炒壳”的税务缰绳

文/蔡昌 周宇

"赌神”大元股份在进行股权交易时，各方关系错综复杂，而不同的交易性质又导致纳税的重大差异。

上市资源稀缺、退市制度不畅，也为“炒壳”提供了制度前提。寻找平台收购上市公司，利用重组热点题材，吸引资金拉抬股价，最后退出获利，这亦是中国资本市场“壳公司”获利的典型样本。在A股市场，这样的“壳”资源随处可见，“壳”重组搅动市场异动亦屡见不鲜。而炒“壳”重组，不仅无益于资源优化配置，更扭曲了投资价值导向。

曾经的“第一妖股”大元股份在经历多年反复的重组炒壳后，已经在市场中失去了投资者的信任，时至今日仍处于停牌状态。

早在两年前，为推进非公开发行股票收购美国环球星光，上了魔咒的大元股份更名为“商赢环球股份有限公司”，而这时它才意识到已处于停产状态的世峰黄金已成为商赢环球的一大负担。2015年10月23日，商赢环球召开临时股东大会，决定将持有的世峰黄金股权以现金方式出售给台州泰润通宝股权投资管理有限公司，股权转让价款为人民币7,700万元。

商赢环球表示，公司将集中人力、物力、财力等资源大力发展纺织品国际化生产、贸易，向“大消费平台”的战略目标发展。但由于相关资产主要在国外，且历史上公司不曾涉足相关业务，因而公司未来经营存在一定风险。

时隔两年，2017年8月28日，商赢环球公布2017年中报并且迎来了自停牌以来的首次复牌，复牌后连续两日一字跌停，成交稀疏。9月 5日，商赢环球再次以筹划重大资产收购的重大事项为由，于开市起停牌。11月3日，商赢环球宣称资产重组工作尚未完成，申请再次延期复牌。

狂赌“炒壳”不可取

回首大元股份的收购之路，真有过山车的感觉。2011年，收购珠拉黄金失蹄后，大元股份全年股份大跌65.19%。为进一步拉抬股价，其决定以自有资金收购一个小黄金矿——世峰黄金。但因国际金价大幅下跌及资金短缺，恢复生产工作已于 2013 年底暂停，世峰黄金再次回到了停产的状态。

大元股份醉心的“黄金”产业梦想在重组中一次次受挫，但是，由于两年间大元股份这个“壳”借黄金题材炒的火热，股东套现的收益却赚得盆满钵满。

大元股份股价涨幅惊人的同时，其实业经营却一塌糊涂。大元股份实业主要是在大连分公司，以生产销售PVC管材、板材异型材等为主。在2009年到2010年中，生产基本陷于停滞，厂房已经开始拆迁。长期以来，公司内部管理混乱，企业销售连年下降，亏损不断增加。2010年，为了配合实现上市公司整体赢利，避免连续三年亏损，进入退市特别处理行列，大连分公司大幅虚增利润。

深圳证监局局长张云东在一次上市公司规范治理工作会上说，部分“重组”者的目的性也很明确，就是“炒壳”，借重组题材操纵谋利。事实上，这种资产重组已经对中国资本市场造成了极大的危害：一是严重地破坏了市场资源的配置功能，扭曲了投资价值导向，这些ST、绩差公司重组挤占了大量市场资源，影响了资本市场对国民经济发展的推动作用。二是毒害了市场文化。市场上有“咸鱼翻身”这种发财渠道，诱使一些投资者如蝇逐臭般地追逐垃圾股，狂赌重组，严重影响了价值投资理念的形成，使得现有的投资者教育工作只能是付诸东流。三是破坏了市场秩序。

收购涉税有新路

企业间进行股权收购时，在被收购方债务高筑且关系复杂的情况下，收购方难以掌握债权人全部信息且不想承担之前的债务风险，由此往往会合同约定原债权债务由原股东清理，即承债式股权收购。签订股权转让协议时，协议约定时间以前的债务由原股东负责，协议约定时间以后的债务由新股东负责，也是承债式收购的常用方法。此种股权收购衍生出的税收争议问题主要是原股东替企业偿还债务行为的定性及股权转让计税基础的确定。由于承债式收购涉及目标公司、新老股东及相关的债权债务人，所以大元股份在进行股权交易时，各方关系错综复杂，而不同的交易性质又导致纳税的重大差异。

从大元股份披露财报显示，其持有世峰黄金的长期股权投资会计入账价值为1.3亿元，但税务机关是否会认可该长期股权投资计税基础为1.3亿元呢？

从计税基础连续性来看，韩云峰确认的股权转让收入为0.9亿元，大元股份取得股权的计税基础自然也应为0.9亿元。从股权转让合同条款分析，大元股份支付的1.3亿元也并非全部是52%股权的对价，另有韩云峰为世峰偿债的补偿。因此，如未来大元股份转让股权时，税务机关极有可能提出其允许扣除的投资成本仅为0.9亿元。

通过以上交易各方的涉税分析，我们可以看到该股权转让金的约定虽对转让方原股东韩云峰毫发无伤，但对受让方新股东大元股份却蕴含巨大的税收风险。承债式股权转让，原本是一个交易双方都有利益的合理商业行为。但是交易中涉及的民事主体承担的法定义务和纳税义务并不能以合同约定而转移或者变更。因此所谓承债式交易，极有可能变成新股东自己给自己设计一个“税收陷阱”。而原股东在法律上始终只是一个被委托人的身份，并不承担任何法律风险。

可是，根据债务清偿路径不同，承债式并购分为直接承债式并购和间接承债式并购。前者是指并购方通过债权转让、债务转移、代偿等方式，直接将债务清偿款支付给目标公司债权人；后者则是指并购方先向目标公司提供贷款、注入增资扩股资金等，再以融资款项清偿目标公司债权人的债务。当然，后者因资金划转流经两手，做好资金流向监管以避免资金被挪作他用就更为重要。

如果目标公司对外的债务是清晰的、可确认的，可以采取的方式就是收购目标公司时将资产扣除该债务后，按净资产的评估价进行股权作价即可。这样可避免上文所述的纳税风险。随后将资金以委托贷款的方式，交付给目标公司以偿付债务。或者通过债权转让、债务转移、代偿等方式，直接将债务清偿款支付给目标公司债权人。

实务中的承债式股权转让多属于债务混乱不清、且外部债权人众多的情形。在这种情况下，通过债权转让、债务转移、代偿的方式进行偿债就易造成效率低下、法律关系不清晰等问题。可采用的方式是收购时按净资产的评估价进行股权作价，随后将债务托付给原股东进行偿付，对大元股份交易方式重新设计的方案。在收购中，应当是始终围绕“委托原股东偿还债务”这个主体，来进行相关事项的处理。这样可将复杂的债务关系交由原股东去处理，同时将税务风险、法律风险降到最低。

激活“承债式”收购的生命力

承债式收购在资本市场中比较常见，对于不良债权过多的公司而言，具有十分重要的意义。特别是在国企改制以及跨境并购中，承债式收购扮演了很重要的角色。近两年A股上市公司在进行跨境并购时，多次运用了这种并购方式。例如视觉中国收购联景国际100%股权，奥特佳收购空调国际100%股权，苏交科收购TA，都是其中具有代表性的案例。在这种并购模式下，标的公司往往具有下列特点：债台高筑，甚至资不抵债；信用评级低，贷款利率高；拥有良好的现金流；过高的财务费用侵蚀公司毛利润，导致净利润为负。

图1 大元股份收购方案设计

这类公司往往在先期因为各种原因，例如某段时间的经营不善，甚至天灾人祸，而欠下了巨额债务。其表面上难看的财务指标，往往是受到滚雪球般越滚越大的债务拖累，而并非是其自身业务缺乏盈利能力。因此，当买方清偿标的公司的债务后，标的公司可以快速实现盈利。

因为巨额债务的存在，对价往往较低。而只要清偿债务就能立刻扭亏为盈，并表业绩来影响公司财务状况，推动公司股价的上涨。承债式并购在交易效率上显然具有得天独厚的优势。

但是承债式收购在我国资本市场中仍不是主流的收购方式。目前来看，原因主要有两种：一是上市公司在并购时对标的的选择往往直接剔除掉了类似资不抵债但实际具有良好盈利能力的公司；二是国内对类似标的的处理，大多还是采用了买方直接向银行购买标的公司债权，随后对公司进行债务重组的方式进行。

但这样的解决方式，其实对买方和银行的谈判能力有比较高的要求。如果无法从银行处拿到较低的债权价格，受益将很难获得保障。相比之下，承债式并购显然能使买方获得更大的主动权，结果的可控性也相对更强。所以说在很长一段时间内承债式收购都具备比较强的生命力，能够高效率的达到特定的交易目的。其深层次的交易优势还需待资本市场进一步挖掘。

处理对策：大元股份涉税新路

如果能让时光倒流，防范风险在前，当进行股权收购时收购方确实希望将被收购方的债务剥离出来进行承债式收购时，该采取何种方式将自己的税务风险降到最低呢？

经过精密的“卧底”调查，我们来重新设计一下大元股份的收购方式及相关合同，如图2所示：

根据此交易关系，可以设计出以下合同：

1.韩云峰和大元股份的股权转让合同。

2.大元股份和世峰黄金的借款合同。

3.大元股份和韩云峰的委托付款合同。

4.世峰黄金和韩云峰的委托偿债合同。

该交易的经济逻辑为：大元股份收购世峰黄金价款以评估价值为基础确定，即股权转发价款为0.9亿；然后大元股份向世峰黄金提供贷款0.4亿元，此款项支付给韩云峰，由韩云峰代为支付给债权人。经该系列合同安排后，大元股份长期股权投资的计税基础将为0.9亿元。大元股份对世峰黄金其他应收款0.4亿元，世峰黄金对大元股份其他应付款0.4亿元。在该交易安排下，世峰黄金的原债务被清偿也并非被施舍或捐赠，而是以借款0.4亿元为代价。

该法律关系被捋顺后，税收问题也就迎刃而解。收购中涉及的民事主体承担的法定义务和纳税义务就变得清晰了，既能复杂的债务关系留给原股东去处理，也能最大程度降低税收风险。还有一个优势是，日后如果大元股份不打算让世峰黄金偿还0.4亿元借款，则可以下一步实施债转股，将0.4亿元债权转为投资，增加世峰黄金的注册资本。经过重新设计交易方式及合同，大元股份既达到了承债式股权收购的目的，也把自身的税务风险降到了最低。