论金融因素对国际油价的影响

刘菁荆（中国石化炼化工程 （集团）股份有限公司，北京100101）



论金融因素对国际油价的影响

刘菁荆
（中国石化炼化工程 （集团）股份有限公司，北京100101）

[摘要]随着世界经济的发展，石油与金融已经密不可分。当今的国际油价同时受到供求关系等市场因素和金融、地缘政治等非市场因素的影响。本文主要针对金融因素对国际油价的显著影响，从石油定价机制的金融化、美元币值对国际油价的影响和国际投机资本操纵石油价格三方面进行分析，以进一步认识石油价格的形成和波动规律，掌握石油金融市场特点。

[关键词]国际油价；金融；市场；石油金融

2014年，国际油价经历了震荡上行后，从 7月份开始断崖式下跌，12 月份美国西德克萨斯中质原油（WTI）价格下滑到每桶60 美金左右。布伦特（Brent）原油价格、迪拜（Dubai）原油价格也呈现与 WTI 价格基本相同的走势。2015年以来，国际油价一直呈现震荡下行的态势，目前已下滑至平均每桶40美金左右。国际油价暴跌，使世界各巨头能源公司的业绩受到重创，究竟是哪些因素引起了油价大幅波动，油价未来走势如何，成为各方关注的焦点。

回顾2000年以来，国际油价还出现过一波大涨大跌行情。2008- 2009年，受美元持续贬值、石油库存偏低、炼油瓶颈严重、地缘政治形势不稳定等因素影响，在投机资金的推波助澜下，国际油价从2008年初的100美元/桶陡然暴涨45%，于2008年7月冲高至145美元/桶左右，创下历史记录。 然而从2008年9月开始，由于华尔街金融危机爆发，经合组织（OECD）国家经济迅速衰退，新兴国家经济面临严峻挑战，世界石油消费急剧下降，石油库存不断上涨，加之美元走强的影响，国际油价短短5个月跌幅达75%，快速回落至37美元/桶左右。

可以说，油价的大起大落，是由市场因素和非市场因素共同决定的。自2014年7月以来的油价暴跌，既与全球石油消费需求增长放缓、全球石油供应能力大幅提升等市场因素有关，也与金融因素推波助澜、以及地缘政治的影响等非市场因素密切相关。石油的特殊性，决定了其本身不仅具有商品属性，而且具有强烈的金融属性。因此，理解国际油价的波动，不仅应探究传统的供求关系基本面，还应深入考察金融因素对国际油价的影响。本文将从三个角度论述金融因素对国际油价波动的影响：一是石油定价机制的金融化；二是美元币值对国际油价的影响；三是国际投机资本操纵石油价格。

1 石油定价机制金融化

自1861年首次出现石油价格记录以来，世界石油定价机制先后经历了三个阶段，分别是：垄断定价阶段（1861- 1946），其特点是由洛克菲勒创办的标准石油托拉斯、以及被称为西方“石油七姐妹”的跨国石油公司先后垄断了世界石油价格；主导定价阶段（1946- 2002），其特点是第二次世界大战结束后，世界石油价格的控制权逐渐从西方跨国石油公司向石油输出国组织欧佩克（OPEC）转移，与此同时，国际巨头石油公司与欧佩克国家围绕石油定价权的竞争进一步白热化；市场定价阶段（2002至今），其特点是石油金融快速发展，欧佩克在世界石油市场话语权下降，金融投机力量左右国际油价。

图1拟合了世界原油价格自1861年以来的波动情况。可以看到，20世纪70年代以后国际油价异动幅度很大，70年代是一个重要的分水岭。从70年代开始，为了扩大自身的石油定价权，西方国家开始着手建立石油期货交易体系。1982年，纽约商品交易所推出了世界第一支原油期货合约，以美国西德克萨期中质原油（WTI）为交易标的。1988年，英国国际石油交易所（IPE）推出布伦特（Brent）原油期货合约。此后三十年间，原油期货市场发展迅速，一跃成为全球最大的商品期货品种。

图1 世界原油价格波动示意图（1861- 2015）

自此之后，世界石油交易基本形成了以三大期货市场（伦敦国际石油交易所、纽约商品交易所、东京工业品交易所）和五大现货市场（西北欧市场、美国市场、加勒比海市场、地中海市场、新加坡市场）为主的定价机制。国际市场石油的交易价格以各主要地区的基准油价为参考，根据基准油在提单日或交货日前后某一段时间期货价格或现货价格加上升贴水作为原油贸易的结算价格。

值得注意的是，随着石油期货市场的蓬勃发展，原油期货价格开始影响现货价格，成为国际油价新的风向标，这使得石油定价机制逐步由二战后以欧佩克为基础的定价机制转向以期货市场为主导的定价机制。此时的石油定价机制已经突破了传统的供求关系定价模式，呈现出明显的金融化的特征，这引起国际油价波动进一步加剧。

2 美元币值对国际油价的影响

20世纪70年代，以美元为中心的布雷顿森林货币体系遭到瓦解，美国进而寻求建立石油美元秩序。1975年，美国与中东石油生产国相继签订协议，以美元作为石油的主要计价货币。美元币值的波动，必然会引起以美元为主的石油计价体系内在不稳定性，引起国际石油价格波动。美元币值已成为影响国际油价的核心因素之一。

图2所示是美国能源信息署（Energy Information Administration，简称EIA）公布的一组数据，显示自2013年年初以来，美元指数与原油价格走势呈现明显的负相关性。这也在一定程度上解释了2014年7月以来的油价暴跌。2014 年6月，美联储宣布结束第三轮量化宽松（QE3）政策，市场对其提前加息的预期不断升温。此外，美国经济强劲复苏、其他发达经济体表现低迷，推动美元不断走强，进入新一轮上升周期。美元指数上升，对包括石油在内的大宗商品价格构成较强压力。

研究表明，美元币值对石油价格的影响，是通过定价和投资两条途径来实现的。从定价的角度来看，美元币值的波动会引起石油供求关系的变化。对于石油生产国而言，石油生产成本通常以本币计算，当美元升值时，本币将相对贬值，从而引起石油生产成本的相对下降，在石油价格变化不大的情况下，美元升值会刺激石油供给；对于石油消费国而言，美元升值将引起非美元国家购买力下降，从而降低其石油需求。这两方面的共同作用会引起国际石油价格的下跌。从投资途径来看，美元除了作为计价单位，还是主要的国际储备资产，美元本身也是一种高风险高收益的投资资产。由于美元定价机制的存在，不断升值的美元会提高美元资产的回报率，降低石油的吸引力。因此，一旦市场上形成美元不断升值、石油价格不断下跌的预期，投机资金会更加倾向于做多美元、做空石油，从而对国际石油价格形成打压之势。

图2 2013- 2014期间布伦特原油价格与美元指数对比关系

3 国际投机资本操纵石油价格

20 世纪 90 年代后期，石油供应明显呈现多元化趋势，欧佩克国家原油产量已经不足世界总产量的 40%，其话语权明显下降。与此同时，由于石油贸易与定价机制的复杂性、石油交易的信息不对称性、以及石油商品本身具有较大的价格弹性等因素，以石油期货、期权、互换为代表的金融衍生工具得到蓬勃发展。石油现货市场、石油衍生品市场、石油美元市场之间的密切互动，使石油市场成为一个高度精密、错综复杂、横跨实物交易和虚拟交易的两栖市场。

2002年以后，在以原油期货为主导的国际石油定价体系下，对冲基金、期货投资基金、商品指数基金等国际投机资本大规模介入石油交易，操纵石油价格，使原油期货从单纯的套期保值工具迅速发展成为新型的投机工具，其投资金额达到万亿美元。在投机资本的作用下，石油衍生品的市场交易规模已经远远超过了石油的现货贸易规模和当前消费量。2008- 2009年的国际油价大起大落，投机资本起到了关键的作用。从2007 年8月开始，在负的实际利率影响下，大量投机资金进入大宗商品市场，放大供需基本面的影响，快速哄抬油价，制造投机泡沫。2008年9月金融危机爆发，投机资金相继离场，国际油价骤跌。

目前，世界三大期货市场之中，纽约商品期货交易所的石油期货交易量占到三大交易所总量的50%以上，是国际油价投机的主要场所之一。美国商品期货交易委员会（U.S. Commodity Future Trading Commission，简称CFTC）定期发布纽约商业交易所（NYMEX）市场中的石油期货持仓量，包括非商业头寸和商业头寸的持仓量。其中，商业头寸由贸易商、生产商、消费商所持有，这类头寸主要目的是通过套期保值交易进行风险对冲，以锁定未来交割石油合约的成本或者收益。非商业头寸通常被认为是基金持仓，特别是以对冲基金为主的投机性机构持仓，他们对市场趋势的把握力强，善于题材炒作，主要目的是通过买卖期货合约、赚取期限价差的滚动套利。

图3 自2014年以来纽约商业交易所（NYMEX）原油期货非商业性持仓情况

根据CFTC公开的数据，整理出自2014年以来纽约商业交易所（NYMEX）原油期货非商业性持仓情况，可以看到，自2014年7月至11月之间，非商业交易者在纽约商品交易所原油期货中多空净持仓数量明显下降，显示空头增加，在油价暴跌中起到推波助澜的作用。原油期货市场过度的投机行为，会使商品价格暴涨暴跌，而价格的异常波动又会吸引更多的投机者和投机资金，从而形成恶性循环。

4 启示与建议

随着世界经济的发展，国际石油市场与全球金融市场已然密不可分。本文通过对影响国际油价的金融因素进行分析，有助于进一步认识石油价格的形成和波动规律，掌握石油金融市场特点。从现实的角度来看，可以发现，在争夺国际石油定价权的过程中，美国不断通过美元货币政策或资本投机等金融手段主导石油价格，这一趋势愈加明显。对于我国和我国的石油企业而言，能从中获得一定的启示：

一是我国有必要进一步完善石油储备体系和石油期货市场，增强对国际油价的影响力。

我国是世界第二大石油进口国，2015 年 4 月我国甚至短暂超越美国一跃成为全球第一原油进口国，原油日进口量达 740 万桶，相当于全球每日石油消费量的 1/13。与此同时，2015年我国已成为世界上第二大原油消费国和第五大原油生产国，原油需求占全球原油需求的 12.4%。作为国际石油市场中的重要参与者，中国进一步完善石油储备体系和石油期货市场，有利于增加中国在国际石油定价中的话语权、减少石油价格风险、保证能源供应安全。

二是我国有必要进一步鼓励套期保值者积极参与国际石油期货交易，减少潜在的价格波动风险。前文已经谈到，期货交易中有两类交易主体，一是套期保值者，二是投机者。前者进行期货交易的目的是锁定成本以规避价格波动的风险，后者进行期货交易的目的是利用价格差赚取风险利润。在投机行为日益猖獗的国际石油期货交易市场，鼓励套期保值者加大参与力度，一方面可以通过套期保值交易来稳定交易价格; 另一方面可以进一步稳定市场对石油价格的预期，减少潜在的价格波动风险。

三是油价波动风险已成为石油企业面临的重大风险之一，我国石油企业有必要进一步加强对原油金融属性的研究，强化对金融衍生品市场、国际货币市场的研究，以提高市场话语权，提高抗风险能力。与此同时，我国石油企业还有必要进一步强化经营风险意识，设立一套规范、全面、专业的油价波动风险管理和预警系统，加强对油价风险的识别、监控和预警管理，未雨绸缪，及早制定措施，减轻因为油价剧烈波动而给企业经营和效益带来的重大影响。

参 考 文 献

[1] 张宏民.石油市场与石油金融 [M].北京:中国 金融出版社, 2009.

[2] 董世红.2014年下半年国际市场原油价格暴跌的原因分析及对策研究[J].经济研究导刊, 2015(2).

[3] 易宪容.当前国际市场油价暴跌的成因、影响及应对——基于金融视角的分析[J].江海学刊, 2015(3).

[3] 梁将.现阶段国际石油价格决定研究[D] .南开大学, 2014.

[5] 熊义明, 潘英丽.美元影响油价的国际货币职能视角[J].上海金融, 2011(10).

[6] 张弛.投机对国际油价的影响分析[D] .上海社会科学院, 2009.

企业管理

A Discussion on the Impact of Financial Factors on International Oil Prices

Liu Jingjing
(SINOPEC Engineering (Group) Co., Ltd., Beijing 100101, China)

[Abstract]With the development of the world economy, oil has become inextricably linked with fi nance. Nowadays, international oil prices are subject to the influences of both market factors such as supplydemand relationship and non-market factors such as finance and geopolitics. The paper is a focused study on the signifi cant infl uence of fi nancial factors on international oil prices, which covers three aspects, i.e. the development of a finance-based oil pricing mechanism, the impact of the US dollar value on international oil prices and the manipulation of oil prices by international speculative capital. The aim is to have a better understanding of how oil prices are determined and fl uctuate, and develop a clear picture of the characteristics of the oil fi nancial market.

[Key words]international oil prices, fi nance, market, oil fi nance

[收稿日期]2016- 4- 5。

[作者简介]刘菁荆 (1983—)，女，湖南人。毕业于北京大学，传播学硕士研究生。经济师，现就职于中国石化炼化工程 （集团）股份有限公司。电子邮箱：liujingjing@sinopec.com。