我国央票利率与SHIBOR之间关系的研究

作者简介：廖江圆（1989-），女，汉族，安徽安庆人，硕士研究生，单位：南京财经大学金融学院金融学专业，研究方向：金融工程。摘要：本文通过实证来研究金融危机前与后央票利率与SHIBOR各个期限品种之间的关系。实证结果显示在金融危机之前与金融危机之后，央票利率与SHIBOR之间关系有所不同，主要体现在SHIBOR短期品种与央票利率之间的关系上。

关键词：央票利率；SHIBOR；格兰杰因果检验一、引言

随着我国利率市场化程度的逐渐加深，央票的发行利率对货币市场利率的引导作用越来越强，已经初步具备了中央银行基准利率的特征。自从SHIBOR推出以来，其在货币市场的基础性越来越明显。央行作为货币政策执行者，有必要弄清楚政策利率和SHIBOR之间的关系。本文2008年金融危机为背景，研究危机前后央票利率与SHIBOR之间关系。

二、实证研究

本文选取2007年1月4日到2010年11月29日期间数据，以2008年11月26日为分界点，分为金融危机前后两个部分，采用央票3月期限的利率（记为YP）和SHIBOR为各个期限的利率（记为O/N、1W、2W、1M、3M、6M、9M和1Y），数据来源于中国债券信息网和SHIBOR官网。

（一）相关性检验

序列之间的相关系数可以看出：危机前，SHIBOR短期品种与央票的相关系数都不到0.3，相关性很差，长期品种与央票之间的相关系数都在0.85以上，这说明SHIBOR长期品种与3月期央票利率之间的相关性很高的。而金融危机之后，不管是SHIBOR长期品种还是SHIBOR短期品种，它们与3月期央票利率的相关系数都比金融危机之前的系数要高，尤其是SHIBOR短期品种与3月期央票利率之间的相关系数，从危机之前的不到0.3增加到金融危机之后一段时间里的0.79、0.81、0.80和0.85，从而显示了SHIBOR短期品种与3月期央票利率之间相关性大大的增强，而之前的学者并没有发现这一关系。

（二）平稳性检验

本文通过KPSS检验各个序列的平稳性。其结果显示：在危机前，在10%水平下，SHIBOR隔夜、1周、2周和1月期限品种的序列均为平稳序列；而在1%水平下，SHIBOR3月、6月、9个月和1年期限品种序列均为不平稳序列；同样，在1%水平下，3月期央票利率也为不平稳序列。SHIBOR长期品种序列与3月期央票利率序列通过检验均为不平稳，对它们做一阶差分之后，序列检验显示在1%水平下均为平稳的，这也就说明SHIBOR长期品种与3月期央票利率为1阶单整。而在危机后，在1%水平下，SHIBOR隔夜、1周、2周和1月、3月、6月、9月和1年期限品种序列以及3月期央票利率序列均为显著的。由于所有序列都是不平稳序列，对它们做一阶差分之后，序列检验结果显示在1%置信水平下均为平稳的，这也就说明SHIBOR各个期限品种与3月期央票利率为1阶单整。

（三）协整检验

在危机之前，由于SHIBOR短期品种与3月期央票利率不是同阶单整的，因而可以认为它们之间并不存在协整关系，也即它们之间不存在长期均衡的关系。所以接下来的协整检验主要是针对SHIBOR长期品种与3月期央票利率之间的。首先通过运用Johansen检验，检验3月期央票利率与所有SHIBOR长期品种之间是否存在协整关系。从Johansen检验可以看出，3月期央票利率与SHIBOR长期品种之间存在协整关系，也就说明3月期央票利率与SHIBOR长期品种之间有长期均衡的关系。

而在危机之后，根据平稳性检验结果知道，所有序列均为一阶单整序列，且为同阶单整，所有SHIBOR与3月期央票利率之间可能存在协整关系。下面通过Johansen检验，检验3月期央票利率与所有SHIBOR各个期限品种之间的协整关系。从Johansen检验结果来看，3月期央票利率与所有SHIBOR各个期限品种之间存在协整关系，所以，3月期央票利率与SHIBOR之间存在长期均衡关系。

（四）格兰杰因果检验

从协整检验结果可知在危机前，shibor短期品种与央票利率之间不存在协整关系，因而不存在格兰杰因果关系，而shibor长期品种与央票之间存在协整关系，因此本文接下来对它们做格兰杰因果检验，可以看出，SHIBOR长期品种与3月期央票利率之间的检验结果均为显著的，在1%水平下拒绝原假设，也即SHIBOR长期品种与3月期央票利率之间互为格兰杰因果关系，这就说明在短期内，3月期央票利率的变动与SHIBOR长期品种的变动是相互影响的。

而在危机之后，央票利率与所有SHIBOR各个期限品种之间存在协整关系，因此需要对它们进行格兰杰因果检验。其检验结果显示，在金融危机之后的一段时间里，SHIBOR短期品种与3月期央票利率之间的检验结果在10%水平下全部是显著的，尤其是SHIBOR隔夜利率与1周利率，它们与3月期央票利率之间的检验结果甚至在1%水平下是显著的，这与金融危机之前的结果完全不同，这些检验结果明显表现出SHIBOR短期品种与3月期央票利率之间是互为因果的关系。同时，上表还指出SHIBOR长期品种与3月期央票利率的因果关系较金融危机之间更强了。

三、结论与建议

本文通过比较金融危机前和后央票发行利率与SHIBOR各个期限品种之间的关系，从以上实证可以得出以下结论：在金融危机之前，我国金融市场活跃，利率波动比较大，尤其是短期利率的波动；在危机爆发之后，金融市场受到金融危机的重大撞击，市场参与者的行为开始变得更加谨慎，银行之间借贷的风险增大。由于受到危机的影响，市场参与者为了减少风险，必定会参考政府利率，这时，SHIBOR短期品种与央票的相关性增强，央票利率开始引导SHIBOR短期品种。较长期的品种风险比较高，不管是在危机之前还是在危机之后，市场参与者必定会参照政策利率的变化，从而使其风险降至最小，只是在金融危机之后，由于金融市场受到冲击，为了使风险最小化，市场参与者会更加关注政策。

参考文献：

[1]张勇、范从来等.中国货币政策操作程序演化和货币市场利率波动的传递性[J].经济科学.2013.

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